بررسی فشار بازار ارز و اندازه‌گیری درجه دخالت دولت در این بازار با استفاده از روش هم‌جمعی: مطالعه موردی ایران

نوع مقاله: مقاله پژوهشی

نویسندگان

1 دکتری اقتصاد دانشگاه تربیت مدرس

2 دانشیار اقتصاد دانشگاه تربیت مدرس

3 استادیار اقتصاد دانشگاه تربیت مدرس

چکیده

چکیده شاخص فشار بازار ارز شاخص مهمی برای بررسی تغییرات هم‌زمان دو متغیر نرخ ارز و ذخایر ارزی است. در این مطالعه شاخص فشار بازار ارز بر مبنای رویکرد وی‌مارک (1995) برای فصل اول سال‌های 1368 تا فصل چهارم 1391 محاسبه شده است. تکنیک استفاده شده جهت برآورد فشار بازار ارز، تکنیک هم‌جمعی با استفاده از روش‌ جوهانسن – جوسیلیوس می‌باشد. نتایج تحقیق نشان می‌دهد که طی سال‌های مورد بررسی، فشار بر نرخ ارز جهت کاهش ارزش پول داخلی وجود داشته است. طی این سال‌ها ذخایر ارز خارجی حدود 44 درصد از فشار وارد بر بازار ارز را جذب کرده است و 56 درصد مابقی از طریق تغییرات در نرخ ارز جذب شده است.

کلیدواژه‌ها


1.مقدمه

بحران­های ارزی از مهم‌ترین مباحث اقتصادی است که مطالعات متنوعی چه از بعد نظری و چه از بعد تجربی درباره آن­ها انجام شده است. با وجود انجام مطالعات زیاد، این موضوع همچنان از اهمیت برخوردار بوده و نکات کشف­ نشده زیادی درباره بحران­های ارزی و چگونگی شکل­گیری آن­ها وجود دارد.

فشار بازار ارز مفهومی است که برای اولین بار توسط گیرتون و روپر[1] در سال 1976 مطرح گردید. این شاخص اشاره به تغییرات در دو متغیر مهم نرخ ارز و ذخایر ارزی دارد و ترکیبی وزنی از تغییرات این دو متغیر می­باشد. شاخص فشار بازار ارز کاربردهای متنوعی دارد. از این شاخص در بررسی بحران­های ارزی و سیستم­های هشداردهنده اولیه استفاده می­شود. هم‌چنین در تحقیقات زیادی از این شاخص جهت بررسی سیاست پولی و چگونگی تاثیر آن بر فشار بازار ارز استفاده شده است.

این مقاله تلاش دارد تا ضمن محاسبه شاخص فشار بازار ارز[2] بر مبنای یکی از معتبرترین روش‌های محاسبه این شاخص (روش وی­مارک)، به بررسی این سوال بپردازد که آیا شاخص فشار بازار ارز شاخص مناسبی برای بررسی تحولات ارزی ایران می­باشد؟

به عبارت دیگر، آیا شاخص فشار بازار ارز با تغییرات و تحولات بازار ارز ایران هم‌خوانی دارد؟

در این مقاله این فرضیه مورد آزمون قرار می­گیرد که طی سال­های مورد بررسی (فصل اول سال 1368 تا فصل چهارم 1391)، بر نرخ ارز (ارزش ریال در مقابل دلار) فشار وارد شده است. برای بررسی سوالات و آزمون فرضیه، مقاله به صورت زیر سازماندهی شده است:

در قسمت دوم، مبانی نظری در قالب مدل وی­مارک تشریح گردیده، سپس در ادامه به تحقیقات انجام شده در داخل و خارج پرداخته شده است. در ادامه جهت بیان تحولات ارزی، روند تاریخی نرخ ارز (نرخ ارز رسمی و نرخ ارز بازار) تشریح شده است. در قسمت پنجم، داده­ها و متغیرهای استفاده شده تبیین شده­اند. در قسمت ششم، روش هم­انباشتگی چند متغیره جوهانسون مورد بحث قرار گرفته و در ادامه شاخص فشار بازار ارز و درجه دخالت دولت در اقتصاد ایران با استفاده از روش جوهانسون استخراج گردیده و در انتها نتایج و جمع­بندی ارائه شده است.

  1. مبانی نظری

توسعه قابل توجه نظریه فشار بازار ارز توسط خانم وی­مارک[3] (1995، 1997، 1998) صورت گرفت. وی­مارک در چارچوب کلان اقتصادی به ارائه مدل خود پرداخت. بر مبنای مدل وی­مارک، اجزای تاثیرگذار فشار بازار ارز، وزن­های متفاوتی می­گیرند. ایشان شاخص فشار بازار ارز را به صورت زیر تعریف نمود:

«فشار بازار ارز کل مازاد تقاضا برای یک ارز در بازارهای بین­ا­المللی را اندازه­گیری می­کند که برای برطرف کردن آن لازم است نرخ ارز در نبود دخالت مقامات پولی در بازار ارز تغییر نماید.»

مدل ساده وی­مارک مبتنی بر تقاضای پول اسمی، معادله قیمت، برابری نرخ بهره، فرآیند عرضه پول و تابع واکنش مسئولان پولی به نوسانات نرخ ارز می­باشد که در ادامه این مدل تشریح شده است:

(1)

   

(2)

   

(3)

 

(4)

 

(5)

 

در روابط فوق، علائم کوچک متغیرها به صورت لگاریتمی می­باشند. علامت ستاره بیانگر متغیر کشور خارجی و علامت   بیانگر ارزش انتظاری عقلایی عاملان درباره نرخ ارز در زمان  ، بر مبنای اطلاعات موجود در زمان  می­باشد. هم‌چنین:

: معرف حجم پول در دوره ، : معرف سطح قیمت داخلی در دوره ، : درآمد داخلی واقعی در دوره ، : سطح نرخ بهره داخلی در دوره ، : جزء اخلال استوکاستیک در دوره ، : نرخ ارز اسمی است که بیانگر تعداد واحدهای پول داخلی بر حسب یک واحد پول خارجی می­باشد. هم‌چنین   که  ضریب تکاثری پولی در دوره  می­باشد. : اعتبار داخلی و   که  نشان­دهنده ذخایر ارزی خارجی در دوره  می­باشد و نهایتاً : ضریب واکنش مسئولین پولی تعریف می­شود.

معادله (1) بیان کننده تابع تقاضای واقعی پول می­باشد. این رابطه بیان می­کند که تقاضای پول      ( )رابطه مستقیم با ( ) و درآمد واقعی ( ) و رابطه معکوس با ( ) دارد. رابطه مثبت بین درآمد و تقاضای پول بر این فرض بنا شده است که وقتی درآمد افزایش می­یابد، مردم پول بیشتری برای انجام تبادلات مالی خود لازم دارند. در ارتباط با رابطه منفی نرخ بهره با درآمد واقعی، باید اشاره شود، از آنجا که نرخ بهره بیان کننده هزینه فرصت نگهداری پول می­باشد، بنابراین هر چقدر هزینه نگهداری پول افزایش یابد، مردم ترجیح می­دهند، پول کمتری نگهداری نمایند تا بتوانند دارایی­های بیشتری که برای آنها سود به همراه دارد، نگهداری نمایند.

معادله (2) بیان کننده وضعیت برابری قدرت خرید می­باشد. این معادله بیانگر این موضوع می‌باشد که قیمت­های داخلی ( ) با هر دو عامل نرخ ارز ( ) و سطح قیمت­های خارجی ( ) مرتبط می‌باشد. پارامتر  انحراف از برابری قدرت خرید را نشان می­دهد. اگر به طور هم‌زمان =0 و   باشد، آنگاه معادله فوق معادله کامل PPP  می­باشد که بیان کننده این موضوع می­باشد که تغییرات در نرخ ارز و قیمت خارجی به طور برابر در قیمت­های داخلی منعکس می­گردد.

معادله (3) برابری بهره غیره پوششی [4]می­باشد این معادله معرف این موضوع می­باشد که بازدهی در دارایی­های داخلی و خارجی یکسان می­گردند. در صورت اختلاف بین نرخ بهره داخلی و خارجی، تغییرات نرخ ارز منجر به برابری بازدهی دارایی­ها می­گردد.

معادله (4) فرآیند عرضه پول را بیان می­کند. این معادله بیان کننده این موضوع می­باشد که عرضه پول توسط حجم پول دوره قبل ( ) ، تغییرات در اعتبار داخلی[5] ( ) و ذخایر ارز خارجی ( ) تعیین می­شود[6].

معادله (5) تابع واکنش مسئولین پولی (بانک مرکزی) به نوسانات نرخ ارز را نشان می­دهد. علامت منفی تابع واکنش مسئولین پولی نشان­دهنده این است که بانک مرکزی با خرید و فروش ذخایر ارز خارجی خود به­دنبال هموارسازی[7] تغییرات نرخ ارز می­باشد. بانک مرکزی ذخایر ارز خارجی را هنگامی که فشار بر پول داخلی جهت افزایش ارزش[8] وجود داشته باشد (مثلا )، می­خرد (یعنی ). از طرف دیگر بانک مرکزی ذخایر ارزی خود را وقتی که پول داخلی تحت فشار کاهش ارزش[9] می­باشد، می­فروشد. تابع واکنش پولی، ارزشی بین صفر تا بی­نهایت ( ) دارد. در یک کشور با نرخ ارز ثابت،  می­باشد، که دال بر دخالت کامل بانک مرکزی جهت نگهداری نرخ ارز ثابت است. از طرف دیگر، در یک سیستم نرخ ارز شناور،  می­باشد. در سایر رژیم­های نرخ ارز،  می­باشد. در عمل تابع واکنش مسئولان پولی در زمان­های مختلف، متفاوت می­باشد. باید اشاره شود بانک­های مرکزی در همه مواقعی که پول داخلی تحت فشار قرار می‌گیرند، دخالت نمی­کنند، بلکه گاهی اوقات اجازه می­دهند که تغییرات نرخ ارز تمام فشار بازار ارز را جذب نمایند. در چنین حالتی تابع واکنش مسئولان پولی صفر می­باشد ( ).

حالت­هایی به وجود می­آید که بانک مرکزی موافق با فشار وارد آمده بر نرخ ارز می­باشد. به عبارت دیگر بانک مرکزی همراه و موافق با فشار وارد شده بر نرخ ارز می­باشد. در این حالت­ها بانک مرکزی نه تنها فشار وارد شده را کنترل نمی­نماید، بلکه در همان جهت نیز اقداماتی انجام می­دهد. در این مواقع ضریب واکنش مسئولین منفی بوده و بنابراین   می­باشد. مثلا در حالی که پول داخلی تحت فشار بوده و ارزش پول رو به کاهش می­باشد، یعنی . اگر بانک مرکزی اقدام به خرید ذخایر ارزی نماید یعنی   . این اقدام بانک مرکزی خلاف مطالبی است که در سطور فوق توضیح داده شد. در این حالت گفته می­شود که بانک مرکزی سیاست "چرخش به سوی باد موافق" را انتخاب کرده است[10] که حاکی از این موضوع می­باشد که بانک مرکزی با اتفاقات رخ داده موافق می‌باشد و در واقع بانک مرکزی مترصد فرصتی جهت تغییر نرخ ارز بوده است. حال با تغییر رخ داده در بازار، بانک مرکزی نیز خود خواسته به این تغییر رضایت می­دهد.

از جانشین کردن معادلات (2) و (3) در معادله (1) و با تفاضل­گیری و سپس ترکیب با تابع واکنش بانک مرکزی و نهایتا مرتب کردن روابط، معادله زیر، که نشان­دهنده تغییرات نرخ ارز می‌باشد، به دست می­آید[11].

(6)

 

با توجه به ضریب کشش نرخ ارز نسبت به تغییرات ارز خارجی می­توان نوشت:

(7)

 

فرض می­شود کشش ارزی قیمت داخلی ( ) بزرگتر از کشش بهره­ای تقاضای پول است  ( ) . که این موضوع دلالت بر این امر دارد که کشش نرخ ارز نسبت به ذخایر ارز خارجی همیشه منفی است (مثلا ). رابطه فوق نشان می­دهد که تغییرات ذخایر ارزی خارجی و نرخ ارز در جهت مخالف حرکت می­کنند. افزایش در ذخایر ارزی خارجی باعث می‌شود که ارزش پول داخلی افزایش یابد و برعکس. وی­مارک تعریف خاصی از فشار بازار ارز به صورت رابطه ذیل ارائه می­دهد:

(8)

 

شاخص فشار بازار ارز، میزان تغییر نرخ ارز مورد نیاز جهت حذف فشار وارد بر بازار ارز در نبود دخالت بانک مرکزی را اندازه­گیری می­کند. ممکن است ارزش مثبت یا منفی به خود بگیرد. علامت منفی دلیل بر فشار قوی و معرف کاهش ارزش پول داخلی می­باشد. علامت مثبت به معنی تقویت ارزش پول داخلی می­باشد. عدد صفر نشان­دهنده این است که هیچ گونه فشاری در بازار ارز وجود ندارد.

جهت به دست آوردن رابطه فوق نیازمند تخمین  می­باشد. جهت محاسبه  نیازمند تخمین کشش نرخ بهره نسبت به تقاضای واقعی پول( ) و کشش ارز نسبت به قیمت داخلی می­باشد. ( ). بنابراین جهت استخراج شاخص فشار بازار ارز مبتنی بر مدل وی­مارک (1995)، تنها نیازمند دو تخمین است: کشش نرخ بهره نسبت به تقاضای واقعی پول ( ) و کشش نرخ ارز نسبت به قیمت داخلی ( ).

طبق رابطه شاخص فشار بازار ارز، چنانچه مقدار عددی  و  بالا باشند یا افزایش یابند، آن­گاه  ، بنابراین درصد کمی از  توسط   رها می­شود. به عبارت دیگر، چنانچه کشش تقاضای واقعی پول نسبت به نرخ بهره افزایش یابد و واکنش قیمت­های داخلی به نرخ ارز افزایش یابد،  به سمت صفر میل می­کند و بنابراین بانک مرکزی از طریق تغییرات در نرخ ارز یا نرخ بهره، فشار وارد بر بازار ارز را رها می­سازد تا دوباره تعادل در بازار ارز خارجی برقرار گردد.

تحت رژیم­های ارزی ثابت یا شناور، تمامی فشارهای ارزی توسط تغییرات در ذخایر ارزی خارجی یا نرخ ارز جذب می­شود. اما تحت رژیم ارزی شناور مدیریت شده (رژیم ارزی میانه)، مسئولین پولی مجبور به تصمیم­گیری درباره تمایل آن­ها به جذب فشار از طریق دخالت در بازار ارز می­باشند. بنابراین در یک رژیم ارزی شناور مدیریت شده، فشار بازار ارز از طریق تغییرات نرخ ارز ( ) و یا تغییرات ذخایر ارز خارجی ( ) کنترل می­شوند. بنابراین می­توان رابطه زیر را نوشت:

(9)

 

وی­مارک دخالت در بازار ارز را به عنوان جزئی از فشار بر نرخ ارز که بانک مرکزی از طریق خرید یا فروش ذخایر ارز خارجی، خنثی می­کند، تعریف می­نماید. بر این اساس شاخص دخالت دولت را تعریف می­نماید.

(10)

 

بنابراین شاخص دخالت، برابر است با تغییر ذخایر به شاخص فشار که نسبت به پارامتر  تعدیل شده است. 

مقدار عددی شاخص دخالت؛ بین  می­باشد. در یک رژیم ارزی با نرخ ثابت؛   می­باشد. بنابراین تمامی فشار از طریق ذخایر ارز خارجی جذب می­شود ( ). در چنین حالتی  می­باشد. از طرف دیگر، در یک رژیم ارزی کاملا منعطف، تمامی فشار به وسیله تغییرات نرخ ارز جذب می­شوند ( ) و تغییرات ذخایر ارز خارجی ثابت در نظر گرفته می‌شود. یعنی  می­باشد. در یک رژیم ارزی میانه، متناسب با مقدار  که ، شاخص دخالت ارزش بین 0 و 1 را به خود می­گیرد. یعنی  می­باشد.

هنگامی که  باشد، به این معنا می­باشد که بانک مرکزی با تغییرات به وجود آمده موافق بوده و به عبارت دیگر همان سیاست "چرخش به سوی باد موافق" را اتخاذ کرده است. به عنوان مثال، هنگامی که ارزش پول داخلی رو به کاهش باشد[12]، اما بانک مرکزی مبادرت به خرید ذخایر ارزی نماید، اتخاذ این سیاست عملا به این معنی خواهد بود که بانک مرکزی نیز موافق کاهش ارزش پول داخلی بوده و معتقد به انتقال سطح جدید ارزش پول داخلی می­باشد.

هم‌چنین وقتی که   باشد، به این معنا خواهد بود که بسیار بیشتر از حد تضمین رفع فشار، ذخایر ارزی به بازار تزریق شده است.

 

  1. پیشینه تحقیق

3-1.  مطالعات داخلی

تاکنون هیچ تحقیقی به طور مستقیم به بررسی فشار بازار ارز در ایران نپرداخته است. فقط در دو تحقیق از این شاخص نام برده شده است. شجری و محبی­خواه (1389) در مقاله­ای با عنوان "پیش­بینی بحران­های بانکی و تراز پرداخت­ها با استفاده از روش علامت­دهی KLR" به ارائه یک مدل احتمالی برای پیش­بینی وقوع بحران­های بانکی و تراز پرداخت­ها در ایران و امکان هم‌پوشانی دو بحران (بحران دوقلو) پرداخته­اند. محققان در مقاله خود بیان می­کنند که در دوره مورد بررسی (1367-1388) بازار ارز بر اساس شاخص فشار بازار ارز، چهار وضعیت بحرانی را تجربه نموده است که این مساله هم‌زمانی بروز بحران­ تراز پرداخت­ها و بحران پولی را در این دوره منتفی نموده است. در تحقیق دیگر نیلی (1391) در دهمین کنفرانس بین­المللی مدیریت در گزارش سمینار خود تحت عنوان "تحلیل تحولات نرخ ارز در اقتصاد ایران"، از شاخص فشار بازار ارز نام برده و آن را به صورت جمع وزنی درصد تغییرات ماهانه در نرخ برابری ارز و درصد تغییرات ماهانه خالص ذخایر ارزی بر حسب دلار تعریف می­نماید. باز هم محقق در این تحقیق فقط در حد تعریف و استفاده از این شاخص اکتفا نموده است.

 

 

3-2.  مطالعات خارجی

مطالعه گیرتون و روپر[13]: گیرتون و روپر در سال 1976، مطالعه­ای جهت بررسی فشار بازار ارز در کشور کانادا انجام دادند. مدل طراحی شده توسط گیرتون و روپر با هدف بررسی تغییرات نرخ ارز و دخالت­های رسمی دولت کانادا طراحی گردید. گیرتون و روپر، جهت بررسی فشار بازار ارز،  را بر روی تغییرات اعتبار داخلی ( )، رشد حجم پول آمریکا ( )، رشد تولید داخلی ( ) و رشد تولید آمریکا ( ) برازش نمودند.

(11)

 

گیرتون و روپر معادله فوق را برای کشور کانادا با استفاده از داده­های سالانه برای دوره 1952 تا 1974 برازش نمودند. ضرایب تخمینی به دست آمده، پیش­بینی نظریه (معادله فوق) را مورد تایید قرار داد.

بعد از مطالعه گیرتون و روپر، مطالعات بسیار زیادی بر این مبنا انجام شد که از آن جمله می­توان به مطالعات کونولی و داسیلوریا[14] (1975)، مودسته[15] (1981)، کیم[16] (1985)، بهمنی اسکویی و برن استین[17] (1999)، تانر[18] (2000، 20002)، باتیستا[19] (2005)، انجان پندی[20] (2012) و ... اشاره نمود.

مطالعه وی­مارک: وی­مارک با فرض انتظارات عقلانی، با استفاده از داده­های فصلی برای دوره زمانی 1975 تا 1990 به استخراج شاخص فشار بازار ارز و شاخص دخالت دولت برای کشور کانادا پرداخت. روش تخمین وی­مارک روش 2SLS  می­باشد.

بر مبنای پارامترهای به دست آمده، وی­مارک شاخص فشار بازار ارز و شاخص دخالت را برای سال­های مورد بررسی محاسبه نمود. طبق تخمین انجام شده، از سال 1985 به بعد، در 18 فصل از 24 فصل، شاخص فشار بازار ارز، منفی بوده است. بزرگترین مقادیر مثبت در فصل دوم سال 1989 و فصل اول 1990 می­باشد که حاکی از حملات سوداگرانه به دلار کانادا طی این فصول بوده است.

بررسی شاخص دخالت دولت حاکی از آن است که میانگین این شاخص در حالت نرخ ارز ساده (دلار کانادا در مقابل دلار آمریکا) برابر با 96/0 شده است ( ) که دلالت بر این دارد که طی دوره مورد بررسی حدودا 96% فشار بازار ارز توسط دخالت­های دولت از بین رفته است.

وی­مارک بیان می­دارد که عدد بالای شاخص دخالت ( ) به این معنا نمی­باشد که رژیم ارزی کانادا تقریبا ثابت[21] می­باشد بلکه این طور تفسیر می­کند که بانک مرکزی کانادا ضمن پرهیز از نوسانات و تغییرات فصل به فصل نرخ ارز خود، به آهستگی اجازه تغییر نرخ ارز خود را در مسیر بلندمدت داده است.

مطالعه مربوط به کشور پاکستان: گیلال محمد اکرم[22] در سال 2010 تحقیق مبسوطی درباره فشار بازار ارز و سیاست پولی برای کشور پاکستان انجام داده است. وی ضمن تشریح کامل مدل وی­مارک، از روش 2SLS و روش هم­جمعی جهت برآورد شاخص فشار بازار ارز و شاخص دخالت دولت استفاده نموده است. داده­های استفاده شده فصلی بوده و بازه زمانی فصل اول 1976 تا فصل دوم 2005 می­باشد. متغیرهای استفاده شده، نرخ بهره داخلی پاکستان، قیمت خارجی (CPI) کشور آمریکا، نرخ ارز اسمی، عرضه پول و نرخ بهره خارجی (سه ماهه آمریکا) می­باشند.

میانگین شاخص فشار بازار ارز به دست آمده برابر با 005/0 می­باشد. محقق اشاره می­کند که در بین فصول مورد بررسی، در 51 فصل، فشار جهت تقویت ارزش پول داخلی وجود داشته است و در مابقی فصول یعنی 66 فصل، فشار جهت کاهش ارزش پول داخلی وجود داشته است. در نتیجه با توجه به تعداد فصول بیشتر کاهش ارزش پول داخلی، طی بازه زمانی مورد بررسی واحد پول داخلی پاکستان تحت فشار بوده است. محقق بر مبنای ضرایب به دست آمده، به محاسبه شاخص دخالت دولت پرداخته است. بنابراین نتایج محاسبات حاکی از آن است که در 24 فصل ، در 41 فصل   و در 28 فصل   بوده است. هم‌چنین برای 24 فصل  بوده است. میانگین شاخص دخالت دولت 61/0 شده است. محقق تفسیر نموده است که 61 درصد از فشار وارد بر نرخ ارز توسط ذخایر ارزی و 39 درصد مابقی توسط تغییرات نرخ ارز جذب می­گردد که این موارد موید این موضوع است که رژیم ارزی کشور پاکستان در دوره مورد بررسی، مدیریت شناور بوده است.

  1.  روند تاریخی نرخ ارز

بررسی نرخ ارز در سال­های پس از انقلاب حاکی از آن است که تا سال 1380، در اکثر سال­ها حداقل یک نظام ارزی دو نرخی شامل یک نرخ ارز رسمی و یک نرخ ارز بازار حاکم بوده است. اما با اجرای سیاست یکسان­سازی نرخ ارز از سال 1381، نظام ارزی ایران به نظام ارزی تک نرخی شناور مدیریت شده تغییر یافت. طی این سال­ها معمولا فاصله بین نرخ ارز رسمی با نرخ ارز بازار به مرور زمان بیشتر می­شده است تا نهایتاً مقامات پولی به اضطرار این فاصله را با شوک­ها و جهش­های ناگهانی در نرخ ارز جبران ­کرده­اند. در همین این راستا نرخ رسمی ارز در سال­های 1371 و 1381 به صورت جهشی تعدیل شده است و فاصله خود با نرخ ارز بازار را پوشش داده است. در شکل (1)، قسمت­های هاشورخورده شکاف بین نرخ ارز بازار با نرخ ارز رسمی را نشان می­دهد. همان طور که در شکل (1) دیده می­شود، شکاف بین نرخ ارز آزاد و رسمی از سال 1381 به بعد، از بین رفته که موید این موضوع است که طی این سال­ها نظام ارزی به یک نظام ارزی تک نرخی شناور مدیریت شده تبدیل شده است.

 

 

منبع: محاسبه شده بر اساس داده­های تارنمای بانک مرکزی ج.ا.ا

 

همان طور که از شکل (1) مشخص است از اواخر سال 1389، شکاف بین نرخ ارز بازار با نرخ ارز رسمی آغاز گردیده و در سال 1391 به بیشترین میزان خود رسیده است به حدی که فاصله بین نرخ ارز آزاد و نرخ ارز رسمی به بیش از 300 درصد رسیده است. دلایل متعددی وجود دارد که چرا این شکاف به وجود آمده است. طبق گزارش مرکز پژوهش­های مجلس این دلایل را می­توان از دو بعد عرضه و تقاضا مورد بررسی قرار داد. در بعد عرضه، مهم‌ترین دلایل، تحریم­های بین­المللی علیه ایران به ویژه تحریم­های صنعت نفت و بانک مرکزی می­باشند و در بعد تقاضا، مهم‌ترین دلایل، کاهش نرخ سود سپرده­های بانکی و شکل­گیری انتظارات سوداگرانه می‌باشند[23].

با توجه به مطالب فوق، می­توان انتظار داشت که در سال­هایی که شکاف بین نرخ ارز رسمی با نرخ ارز بازار افزایش یافته است و در نتیجه مقامات پولی جهت کاهش این فاصله، نرخ ارز را به یکباره افزایش داده­اند، فشار بازار ارز افزایش یافته باشد. بنابراین انتظار می­رود که در سال­های آغازین دهه 70، فشار بازار ارز افزایش یافته باشد و در سال­های دهه 80 فشار بازار ارز یک‌نواخت و دوباره در سال­ 1389 تا 1391 این شاخص افزایش یافته باشد. لازم به توضیح می­باشد که می­تواند مواردی وجود داشته باشد که نرخ ارز افزایش یافته باشد اما به دلیل افزایش ذخایر ارزی، شاخص فشار بازار ارز تغییر چندانی نداشته باشد. طبیعتا این حالت زمانی به وجود می­آید که شرایط ذخایر ارزی کشور از وضعیت مساعدی برخوردار باشد.

 

  1. تجزیه و تحلیل داده­ها

جهت استخراج شاخص فشار بازار ارز و شاخص دخالت دولت، بر مبنای مدل وی­مارک نیازمند داده‌های نرخ بهره داخلی، قیمت داخلی و خارجی، نرخ ارز، حجم پول، درآمد واقعی، ذخایر ارز خارجی می­باشد. همان طور که در مدل وی­مارک داده­ها لگاریتمی و فصلی می­باشند، در این مقاله نیز از داده­های لگاریتمی و فصلی استفاده شده است. دوره زمانی فصل اول 1368 تا فصل چهارم 1391 می­باشد.

به دلیل ماهیت بانک‌داری اسلامی در ایران، نرخ بهره وجود ندارد. در ایران نزدیک‌ترین متغیر به نرخ بهره، متغیر سود سپرده­های بانکی می­باشد. در این تحقیق، با توجه به این که حتی نرخ­های سود کوتاه­مدت (روزشمار، سه­ماهه و بیشتر) بر مبنای سالانه بیان می­گردد[24] و هم‌چنین نرخ­های کوتاه­مدت مناسب با هزینه فرصت پول نمی­باشد، جهت منطقی بودن متغیر جایگزین نرخ بهره، از نرخ سود سپرده­های یکساله استفاده شده است.

نرخ ارز ( ) بیانگر تعداد واحدهای پول داخلی در برابر یک واحد دلار آمریکا می­باشد. برای این متغیر، از نرخ ارز رسمی اعلام شده توسط بانک مرکزی استفاده شده است. شاخص­های قیمت برای ایران ( ) و آمریکا ( ) بیان ­کننده هزینه مورد نیاز جهت تامین سبد مشابهی از کالاها و خدمات برای یک مصرف­کننده متوسط می­باشد.  در ایران از داده­های بانک مرکزی گرفته شده است.  در آمریکا، از داده­های فصلی اعلام شده توسط صندوق بین­المللی پول استخراج شده است. داده­های حجم پول ( ) و تغییرات ذخایر ارز خارجی ( ) از تارنمای بانک مرکزی استخراج شده است. منظور از درآمد واقعی ( )، درآمد اسمی است که بر مبنای شاخص قیمت مصرف­کننده تعدیل شده باشد و برابر است با تولید ناخالص داخلی که با شاخص تعدیل­کننده GDP تعدیل شده است. برای تمامی داده­ها سال پایه 1376 می­باشد.

 

  1. 6.  روش تحقیق

روش تخمین استفاده شده در این مقاله، روش هم­جمعی جوهانسون می­باشد. روش­های متعددی برای آزمون هم‌جمعی پیشنهاد شده است که از جمله می­توان به روش انگل-گرنجر (EG) و روش جوهانسون-‌ جوسیلیوس (JJ) اشاره نمود. در این مقاله به دلیل انتقادات وارد بر روش انگل-گرنجر[25]، از روش جوهانسون- جوسیلیوس جهت تخمین معادلات و کشف رابطه هم‌گرایی بلندمدت استفاده شده است.

در روش JJ تعیین و برآورد بردارهای هم‌جمعی بین متغیرها با استفاده از ضرایب الگوی خود توضیح برداری[26] (VAR) بین آن­ها صورت می­گیرد. ارتباط موجود بین الگوی VAR و هم‌جمعی این امکان را فراهم می­آورد تا به سادگی بردارهای هم‌جمعی را از روی ضرایب الگوی VAR به دست آورد. در این روش برای به دست آوردن رابطه بلندمدت متغیرها ابتدا با استفاده از دو آماره حداکثر مقدار ویژه[27] و آزمون اثر[28]، وجود هم‌جمعی و تعداد بردارهای هم‌جمعی مشخص می­شود.

6-1. بررسی پایایی سری­های زمانی متغیرها

برای انجام آزمون­ مربوط به جوهانسون- جوسیلیوس (JJ) ابتدا باید با انجام آزمون ریشه واحد دیکی فولر تعمیم­یافته (ADF) و بررسی پایایی یا ناپایی به درجه جمعی متغیرها پی برد. نتیجه آزمون ریشه واحد دیکی فولر تعمیم­یافته (ADF) روی سطح متغیرها نشان می­دهد که کلیه متغیرها ناپایا هستند. بنابراین تفاضل مرتبه اول دیکی فولر تعمیم­یافته محاسبه و مجددا آزمون ریشه واحد بر روی متغیرها انجام می­گیرد.

متغیرهای نرخ بهره، سطح قیمت کشور آمریکا، نرخ ارز، حجم پول (این متغیر تنها با وجود روند و عرض از مبدا مانا می­باشد) و تولید ناخالص ملی همگی در تفاضل مرتبه اول مانا می­باشند. اما متغیر سطح عمومی قیمت­ها، نامانا می­باشد. با بررسی مقادیر کمیت بحرانی و آماره آزمون متغیر سطح عمومی قیمت­ها مشخص می­شود که مقادیر مربوطه بسیار به هم نزدیک می­باشند. هم‌چنین با بررسی آزمون فلیپ- پرون، این متغیر نیز در تفاضل مرتبه اول مانا می­باشد. به همین دلیل با کمی اغماض، همه متغیرها در تفاضل مرتبه اول پایا می­باشند.به عبارت دیگر متغیرهای ناپایا با یک­بار تفاضل­گیری پایا شده­اند.

6-2. تخمین مدل

برای به دست آوردن بردارهای هم‌جمعی به روش JJ انجام مراحل زیر ضروری است:

1-     تعیین مرتبه جمعی متغیرها

2-     تعیین طول وقفه الگوی VAR

3-     تعیین تعداد بردارهای هم‌جمعی

همان طور که اشاره شده مرتبه جمعی متغیرها I(1) می­باشند. برای تعیین وقفه بهینه الگوی VAR، از معیار آکائیک استفاده شده است. بر مبنای محاسبات انجام شده وقفه بهینه بر اساس معیار آکائیک، 8 می­باشد. که در آن این معیار در حداقل می­باشد.

آخرین مرحله قبل از برآورد الگو، تعیین تعداد بردارهای هم‌جمعی است که به وسیله آزمون حداکثر مقدار ویژه و آزمون اثر انجام می­پذیرد. در آزمون اثر، فرضیه صفر تعداد بردارهای هم‌گرایی کمتر یا مساوی r  می­باشد و فرضیه مقابل، تعداد بردارهای همگرایی بزرگتر از r می‌باشد. در آزمون حداکثر، فرضیه صفر تعداد بردارهای هم‌گرایی مساوی  r می­باشد و فرضیه مقابل، تعداد بردارهای هم‌گرایی مساوی r+1  می­باشد. براساس نتایج به دست آمده وجود پنج بردار هم‌جمعی پذیرفته می­شود که نشان دهنده روابط بلندمدتی هستند که در بین متغیرهای الگو وجود دارد[29].

با توجه به ضرورت نیاز ضرایب نرخ بهره و نرخ ارز (  و  ) جهت استخراج شاخص فشار بازار ارز، نیازمند اعمال قیدهایی بر روی بردارهای هم‌جمعی می­باشد تا بتوان بر اساس آن معادلات تقاضای پول و قیمت را استخراج نمود. برای این منظور با استفاده از روش VECM[30] بر روی بردارهای ( ) [31]و ( ) قیدهای زیر اعمال می­گردد:

قید اول: جهت استخراج تابع تقاضای پول، نیازمند این می­باشد که ضرایب نرخ ارز و شاخص قیمت آمریکا برابر با صفر قرار شود.

قید دوم: جهت استخراج تابع قیمت، نیازمند این می­باشد که ضرایب حجم پول، تولید ناخالص ملی و نرخ بهره برابر با صفر قرار شود.

با اعمال قیدهای فوق به ترتیب بردارهای زیر برای تابع تقاضای پول و تابع قیمت به دست می­آید. توابع نهایی، پس از انتقال متغیرها به سمت راست و تقسیم بر ضرایب حجم پول و قیمت، معادلات تقاضای پول و قیمت به دست می­آید.

(11)

 

 

 

(12)

 

همان طور که در معادلات (11) و (12) مشخص است، ضرایب به دست آمده برای متغیرها با نظریه سازگار می­باشد (در تابع تقاضای پول، ضریب درآمد مثبت و ضریب نرخ بهره منفی و در تابع برابری قدر خرید، ضرایب قیمت خارجی و نرخ ارز مثبت می­باشند). ضرایب اصلی یعنی ضرایب نرخ بهره و نرخ ارز به ترتیب عبارتند از 104363/0 و 450823/1. بنابراین جهت محاسبه شاخص فشار بازار ارز از رابطه (7) مقدار زیر به دست خواهد آمد.

 

شکل (2) فشار بازار ارز که از داده­های فصلی استخراج شده است، را نشان می­دهد. نگاه کلی به شکل موید این موضوع است که در طول دوره 1368-1391به طور نسبی، فشار بر بازار ارز وجود داشته است.

میانگین فشار بازار ارز در طی این سال­ها مساوی 0620/0 می­باشد. به این معنا که اگر بانک مرکزی از دخالت در بازار ارز خارجی امتناع می­ورزید، ارزش پول داخلی معادل 6/0 درصد کاهش می­یافت. باید اشاره شود که مثبت بودن میانگین فشار بازار ارز به این معنی نمی­باشد که در تمامی فصول، فشار بر واحد پول داخلی حاکم بوده است. بررسی دقیق­تر این شاخص نشان می‌دهد که در 20 فصل، ارزش پول داخلی افزایش یافته است و برای مابقی فصل­ها (71 فصل) ارزش پول داخلی کاهش یافته است.

 

 

   منبع: یافته­های محقق

همان طور که در شکل (1) بیان گردید انتظار می­رود در سال­های آغازین دهه 70 و سال­های 89 تا 91، به دلیل شکاف بین نرخ ارز رسمی با نرخ ارز بازار، فشار بازار ارز افزایش یافته باشد و در دهه 80 فشار بازار ارز یک نواخت باشد. با این دیدگاه به بررسی شکل (2) پرداخته می­شود. همان طور که از شکل (2) مشخص است، در دهه 60 با وجود نظام چند نرخی، به دلیل این که اختلاف بین نرخ ارز آزاد با نرخ ارز رسمی زیاد نبوده است، فشار بازار ارز بالا نبوده و حتی روند نزولی داشته است. اما در سال­های آغازین دهه 70 با اجرای سیاست­های تعدیل اقتصادی، فاصله بین دو نرخ ارز آزاد و نرخ ارز رسمی افزایش یافته و در همین دوره فشار بازار ارز روند صعودی را طی نموده است. به­ طوری که در سال 74 به حداکثر مقدار خود یعنی عدد 52/0 افزایش یافته است. در نیمه دوم دهه 70، شاخص فشار بازار ارز، در یک دامنه محدود نوسان داشته، به ­طوری که در بعضی از سال­ها منفی و در بعضی از سال­ها مثبت بوده است. در سال 1381 با افزایش ناگهانی نرخ ارز، فشار بازار ارز به نسبت سال­های گذشته یکباره افزایش یافته است. پس از آن در دهه 80  با اجرای سیاست یکسان­سازی نرخ ارز، شاخص فشار بازار ارز بسیار یکنواخت­تر حرکت نموده و در عمده سال­ها حدود 1/0 بوده است. در اواخر سال 1389 و اوایل سال 1390، با حساس شدن مساله انرژی هسته­ای و تشدید تحریم­های اقتصادی، بانکی و محدودیت مبادلات خارجی و ذخایر ارزی، دوباره شاخص فشار بازار ارز، صعودی گشته و به حدود سال­ 1374 رسیده است. که نشان از فشار وارد بر نرخ ارز می­باشد. بنابراین مشاهد می­شود که شاخص فشار بازار ارز به دست آمده از روش وی­مارک، به نحو مطلوب با تحولات ارزی ایران هم‌خوانی دارد. شکل 3. شاخص دخالت دولت در بازار ارز را نشان می­دهد.

شکل (3) نشان می­دهد که در 14 فصل  بوده است یعنی در طی 14 فصل تمام فشار وارد شده بر نرخ ارز با دخالت بانک مرکزی و از طریق تغییر در ذخایر ارزی، رها شده است و طی این فصول نرخ ارز هیچ تغییری نداشته است که این اوصاف متناسب با وضعیت ارزی رژیم ثابت می­باشد. برای حدود 40 فصل  بوده است که همانطور که توضیح داده شد، در این فصول تغییرات نرخ ارز و ذخایر ارزی، فشار بازار ارز را جذب نموده­اند. که این اوصاف متناسب با وضعیت ارزی مدیریت شناور می­باشد.

 

 

 منبع: یافته­های محقق

 

برای 27 فصل،  بوده که نشان دهنده این است که تغییرات ذخایر ارزی بیشتر از میزان لازم جهت جذب فشار بازار ارز بوده است. برای سایر فصول یعنی 17 فصل،  بوده است. این به این معنا می‌تواند باشد که­ در زمانی که ارزش پول داخلی رو به کاهش بوده، بانک مرکزی با این تغییر موافق بوده و اقدام به خرید ذخایر ارزی نموده است یا وقتی که ارزش پول داخلی رو به افزایش بوده، مبادرت به فروش ذخایر ارزی نموده است، . در مجموع، میانگین شاخص دخالت 44/0 بوده است که در قیاس با عددی که خود وی­مارک در سال 1995 برای کشور کانادا  به دست آورده است، متفاوت می­باشد. این عدد نشان می­دهد که 44 درصد از فشار بازار ارز توسط مدیریت ذخایر ارزی و 56 درصد توسط تغییرات نرخ ارز جذب شده است. بنابراین با توجه به تغییرات توامان ذخایر ارزی و نرخ ارز، به راحتی می­توان این ادعا را نمود که برای دوره در نظر گرفته شده، رژیم ارزی ایران شناور مدیریت شده بوده است.

 

  1. نتیجه­گیری

در این مقاله شاخص فشار بازار ارز و شاخص دخالت با استفاده از روش وی­مارک برای ایران استخراج گردید. هدف، بررسی جهت فشار و ارزیابی واکنش مسئولین پولی بوده است. میانگین شاخص فشار بازار ارز 062/0 بوده است که نشان از این دارد که طی دوره بررسی، فشار جهت کاهش ارزش پول داخلی وجود داشته است. بنابراین فرضیه مطرح شده در این تحقیق را نمی­توان رد کرد.

طی این دوره واکنش بانک مرکزی همواره یکنواخت نبوده است و متناسب با جهت فشار، اقدامات متفاوتی انجام داده است. میانگین شاخص دخالت 44/0 بوده است که نشان دهنده این است که هم نرخ ارز و هم ذخایر ارزی، فشار بازار ارز را جذب نموده­اند. به عبارت دیگر، فشار بازار ارز 44 درصد توسط ذخایر ارزی و 56 درصد توسط تغییرات نرخ ارز جذب شده است. بر مبنای میانگین شاخص دخالت، با اطمینان می­توان گفت که رژیم ارزی ایران طی دوره 1368 تا 1391، مدیریت شناور بوده است.

از آنجا که بالاترین اعداد به دست آمده شاخص فشار بازار ارز مربوط به زمانی است که شکاف بین نرخ ارز آزاد با نرخ ارز رسمی زیاد شده است، بنابراین پیشنهاد می­شود جهت کاهش فشار بازار ارز، متناسب با تفاوت تورم ایران با تورم جهانی، نرخ ارز رسمی سالانه تعدیل گردد تا  از بروز شوک­های ارزی جلوگیری شود. هم‌چنین بر مبنای نتایج به دست آمده و هم‌خوانی بسیار بالای شاخص فشار بازار ارز با تحولات ارزی، می­توان بیان نمود که شاخص فشار بازار ارز، شاخص بسیار مطلوب جهت تحلیل تحولات ارزی می­باشد و از این شاخص می­توان به عنوان یک شاخص پیش­بینی­کننده احتمال شوک­های ارزی استفاده نمود. بنابراین پیشنهاد می­شود، این شاخص به عنوان یکی از شاخص­های بازار ارز، توسط مقامات پولی مورد توجه قرار گیرد.



[1]  Girton and Roper

[2]  Exchange Market Pressure

[3] Weymark

[4]  Uncovered Interest Parity

[5]  Changes in Domestic Credit

[6]  تغییرات در اعتبار داخلی بصورت رابطه زیر نوشته می­شود:  ، در این رابطه؛  ضریب تکاثری پولی در دوره  و  اعتبار داخلی می­باشد.  حجم پول دوره قبلی می­باشد. تغییرات در ذخایر خارجی به صورت رابطه زیر نوشته می­شود: ، در این رابطه؛  موجودی ذخایر ارزی در دوره  می­باشد.

[7] Smooth

[8] Appreciate

[9] Under Depreciating Pressuring

[10]  این مفهوم معادل اصطلاح انگلیسیleans with the wind  می­باشد. این تعبیر همچنین برای وقتی که ارزش پول داخلی افزایش یافته است اما بانک مرکزی مبادرت به فروش ذخایر ارزی می­نماید نیز استفاده می­شود.

[11] برای چگونگی محاسبات فوق رجوع شود به اصل مقاله وی­مارک.

[12] Depreciate

[13] Girton and Roper

[14]  Cononolly and da Silveira

[15]  Modeste

[16]  Kim

[17]  Bahmani-Oskooee and Bernstein

[18]  Tanner

[19]  Bautista

[20]  Anjan Pandy

[21]  Virtually fixed

[22]  Gilal Muhammad Akram

[23] جهت مطالعه علل وقوع این رخداد به گزارشات مرکز پژوهش­های مجلس شورای اسلامی با عناوین تجربه بحران ارزی ترکیه و تجربه بحران ارزی کره جنوبی (درس­هایی برای ایران) مراجعه کنید.

[24]  به عنوان مثال وقتی بیان می­شود که نرخ روزشمار سود سپرده­ها 5 درصد می­باشد، منظور 5 درصد در سال می­باشد.

[25]  برای مطالعه انتقادات وارد شده بر روش انگل-گرنجر، رجوع شود به اندرس، 2007.

[26] Vector Auto Regressive

[27]  Maximal Eagenvalue Test

[28]  Trace Test

[29]  تمامی محاسبات و جداول مربوط به آزمون­های مختلف در رساله دکتری ارائه شده است که جهت پرهیز از طولانی شدن مقاله از ارائه آن­ها پرهیز شده است.

[30]  Vector Error Correction Model

[31]  اگر دقت شود در رابطه (1) ضریب متغیر یک می­باشد که در حقیقت منظور از این رابطه همان تقاضای واقعی پول یعنی  می­باشد. با توجه به این که در رابطه (1) متغیرها لگاریتمی می­باشند، این ضریب یک در نظر گرفته می­شود.

منابع    

-      اندرس، والتر.(1386). اقتصاد سنجی سری­های زمانی با رویکرد کاربردی. ترجمه مهدی صادقی شاهدانی و سعید شوال­پور، دانشگاه امام صادق.

-      حیدری، حسن و عریانی، بهاره.(1392). تجربه بحران ارزی ترکیه در سال­های 2000 – 2001 میلادی؛ درس­هایی برای ایران. مرکز پژوهش­های مجلس، دفتر مطالعات اقتصادی، شماره مسلسل: 12994.

-      حیدری، حسن و عریانی، بهاره. (1392)، تجربه بحران ارزی کره جنوبی در دهه 1990 (درس‌هایی برای ایران). مرکز پژوهش­های مجلس، دفتر مطالعات اقتصادی، شماره مسلسل: 13626.

-      شاکری، عباس. (1392). تحلیل وضعیت اقتصادی کشور، ارزیابی وضعیت متغیرهای کلان اقتصادی. مرکز پژوهش­های مجلس، دفتر مطالعات اقتصادی، کد موضوعی: 220، شماره مسلسل: 13479.

-      Anjan, Pandy.(2012). Impact of Monetary Policy on Exchange Market pressure: The Case of Nepal. Department of Economics, American University, Washington, DC 20016.

-      Bahmani Oskooee, M and Berstein, D.J. (1999). Exchange market pressure during the current managed float. Applied Economic Letters, 6:585-588.

-      Connolly, M. and Da Silveira, J.D. (1979). Exchange market pressure in postwar Brazil: an application of the Girton-Roper monetary model.  The American Economic Review, 69(3): 448–454.

-      Gilal, Muhammad Akram. (2011). Exchange market pressure and monetary policy: a case study of Pakistan. University of Glasgow.

-      Kim, I.  (1985). Exchange market pressure in Korea:  An application of Girton-Roper monetary model: Note. Journal of Money Credit and Banking, 17 (2):258-263.

-      Socorro, Maria, Bautista, Gochoco and C.Bautista, Carlos. (2005). monetary policy and exchange market pressure: The case of the Philippines. Journal of Macroeconomics 27(2), 153-168.

-      Modeste, N.C.  (1981).  Exchange  market  pressure  during  the  1970s  in  Argentina:  an application  of  the  Girton  and  Roper  monetary  model.  Journal of Money Credit and Banking, 13 (2): 234-240.

-      Modeste, N. (2005). The impact of the foreign debt burden on exchange market pressure in Guyana, 1968-2000: An application of the error correction methodology.  The Journal of Development Areas, 38 (2): 25-39.

-      Reinhart,  C.M.  and  Rogoff,  K.S.  (2002).  The  modern  history  of  exchange  rate arrangements: A reinterpretation.  National Bureau of Economic Research, Working PaperNo. 8963.

-      Roper, D.E. and Turnovsky, S.J. (1980). optimal exchange market intervention in a simple stochastic macro model. The Canadian Journal of Economics, 13 (2):296–309.

-      Stavarek, Daniel. (2010). Exchange market pressure and defacto exchange rate regime in the Euro-Candidates, Romanian Journal of Economic Forecasting, 13(2): 119-132

-      Taner, Evan. (2002). Exchange market pressure, currency crises, and monetary policy:additional evidence from emerging markets. IMF working paper, wp/02/14.

-      Taslim,  M.A.  (2003).  A  monetary  approach  to  exchange market  Disequilibrium  in Australia: 1975-197” Australian Economic Papers, 42(2) :183-196.

-      Weymark, D.N. (1995). Estimating exchange market pressure and the degree of exchange market intervention for Canada. Journal of International Economics 39 (3): 273–295.

-      Weymark, D.N. (1997). Measuring the degree of exchange market intervention in a small open economy. Journal of International Money and Finance, 16 (2): 55–79.

-      Weymark, D.N. (1998). A general approach to measuring exchange market pressure. Oxford Economic Papers, 50(1): 106–121.